Em Teoria
As últimas duas colunas discutiram a Morningstar Ownership Lens, uma nova medida nascida de um artigo de 2005 do Journal of Finance. (“Judging Fund Managers by the Company They Keep”, Randolph Cohen, Joshua Coval, Lubos Pastor.) A Ownership Lens avalia os fundos de ação não por sua própria performance passada, mas pela performance passada de fundos que possuem portfolios similares.
Isto me parece um método estranho e indireto de se avaliar fundos, mas os proponentes da Ownership Lens contra-atacam estas críticas usando dois pontos: 1) Ao se avaliar um grupo de ao invés de um único fundo, a métrica reduz distorções estatísticas; e 2) O cálculo funciona. Isto é, fundos com resultados robustos na Ownership Lens trazem melhores resultados futuros do que os fundos com baixo resultado.
Este último argumento vem acompanhado de 21 anos de histórico para fundos de ações americanos diversificados no artigo do Journal of Finance e um histórico adicional de 17 anos usando o universo, muito maior, de todos os fundos mútuos globais, em um acompanhamento subsequente da Morningstar. Resumindo, enquanto a hipótese pode ser questionada, a evidência não. As medições do Ownership Lens tem mostrado uma forte habilidade preditiva.
(Existe muito mais a ser dito sobre os cálculos estatísticos, mas não aqui. Aqueles buscando detalhes adicionais vão encontrar uma discussão de alto nível no primeiro link desta coluna, consideravelmente mais detalhado no paper da Morningstar, e todo o detalhamento no artigo do Journal of Finance.)
Preocupações Práticas
Lamentávelmente, estes resultados são estritamente teóricos. Acadêmicos estudam fatores, não estratégias de investimento. As carteiras usadas para as pesquisas são enormes e negociadas frequentemente, para capturar com maior acurácia o efeito do fator. Esta abordagem se encaixa neste propósito—mas não pode ser implementada. Ninguém vai comprar participações iguais em todos os fundos de ações para ter um alto ranking no Ownership Lens, rebalancear mensalmente e, então, reconstituir trimestralmente, quando os fundos disponibilizarem as últimas posições de seus portfólios.
E usando uma abordagem mais prática pode reduzir, ou mesmo eliminar, o poder da estatística.
Por exemplo, possuindo apenas alguns poucos fundos que possuam altos scores no Ownership Lens, ao invés de um pool maior, cria muito “barulho” estatístico que a medição tenta evitar. Ou seja, os investidores que seguem a estratégia Ownership Lens podem falhar, mesmo que a medida seja bem-sucedida, caso esses compradores tenham comprado “porcarias”. Professores que pesquisam universos inteiros não precisam se precisam se preocupar com estes detalhes, mas investidores sim, precisam.
Outro exemplo, o que prospera por três meses pode não prosperar por três anos. Os professores (e a continuação da Morningstar) recalcularam as estatísticas da Ownership Lens todo trimestre, assim que novos dados chegavam. As carteiras que eles criaram estiveram sempre alinhadas de perto com a medida. Em contraste, os fundos possuídos por investidores “reais”, ao longo de períodos de vários anos, se desviarão. Inevitavelmente, os fundos que tiveram os scores mais alto no Ownership Lens voltarão à média.
Um Teste Experimental
Conduzindo um teste completo de como as estatísticas do Ownership Lens podem ser usadas na prática seria um esforço muito grande—muito além do escopo desta coluna. No entanto, pesquisadores da Morningstar foram generosos para me fornecer com os resultados de um período único. O teste abrangeu de Setembro de 2016 até Agosto de 2019, cobrindo fundos de ações americanos diversificados. A conclusão foi desapontante. De um modo geral, quando implementada ao longo de anos, em vez de meses, a utilidade da Ownership Lens desapareceu.
Não inteiramente, deve-se dizer. Na média, os fundos de ações americanos que se colocaram nos dois quintis mais baixos para o Ownership Lens em Setembro de 2016 subsequentemente postaram retornos totais de 3 anos que foram (muito) pouco abaixo da média de seus pares. Ao mesmo tempo, os fundos do primeiro quintil superaram a média de suas categorias em aproximadamente 40 pontos-base por ano. Assim, favorecer fundos com altas pontuações de Ownership Lens provou ser benéfico.
No entanto, o benefício foi fraco, sem garantia de que valeria a pena para investidores que formaram carteiras gerenciáveis. Como se viu, comprar os cinco fundos que tiveram as maiores pontuações Ownership Lens quando o período começou teria sido lucrativo, pois quatro destes cinco postaram bons retornos relativos. Mas, selecionando os 10 ou 20 melhores fundos não seria particularmente bem sucedido. A performance destas carteiras, a duras penas, empataram com as médias das categorias.
Ainda muito mais trabalho precisa ser feito antes de podermos chegar a uma conclusão, mas as indicações são de que o Ownership Lens não pode ser o único indicativo de performance de médio e longo prazo para fundos de ação. O único experimento que foi conduzido para testar a praticidade da medida apoiou a suspeita de que seus efeitos diminuem conforme o período em que se mantém o ativo aumenta. Fique intrigado pelas descobertas acadêmicas—mas cauteloso em como isto se traduz em conselhos de investimento.
Esta é a má notícia para o uso do Ownership Lens. Mas também existem boas notícias.
Dois É Melhor Que Um
No artigo original do Journal of Finance, os autores tiveram a esperta idéia de reintroduzir o histórico de performance do fundo na equação. Como dito anteriormente, eles viam somente os retornos como um indicador pouco confiável. No entanto, eles raciocinaram que, uma vez que as pontuações da Ownership Lens foram determinadas, o desempenho passado pode ser útil para complementar essa medida. Bom se um fundo tem um score alto de Ownership Lens; melhor ainda se este fundo também possuir excelentes retornos.
Mais uma hipótese vencedora! Adicionar dados de performance ao Ownership Lens, de fato, melhorou a previsibilidade. Quando os autores dispuseram os fundos em grades 5x5, os retornos futuros mais altos para os 25 fundos do grupo foram justamente de fundos que estavam no primeiro quintil tanto no Ownership Lens quanto no risco ajustado ao retorno, enquanto os piores retornos vieram de fundos que estavam no pior quintil para ambas as categorias.
O mesmo padrão se manteve para o meu teste único. Adicionando performance passada resgatou a utilidade das medidas do Ownership Lens ao triplicar o tamanho do gap performance. Enquanto as estatítiscas do Ownership Lens operavam sozinhas, a diferença entre o primeiro e o último quintil foi de meio ponto percentual. Quando os dois fatores trabalharam em conjunto esta diferença aumentou para 150 pontos-base.
Em suma, quando combinada com performance passada (e presumidamente custos efetivos), o Ownership Lens parece ser um filtro útil para selecionar fundos mútuos. Dificuldades operacionais previnem a medida de mostrar todo o seu poder, mas ainda assim continua um recurso forte o bastante para ser significativo.
John Rekenthaler está pesquisando a indústria de fundos desde 1988. Ele é agora um colunista de Morningstar.com e membro do departamento de pesquisar de investimentos da Morningstar. John é rápido ao apontar que, embora a Morningstar normalmente concorde com suas opiniões expressas no Rekenthaler Report, os pontos de vista são dele.
Artigo original em: https://www.morningstar.com/articles/950109/using-the-ownership-lens-to-select-funds
